公司于4 月24 日發(fā)布2022 年報，全年實現(xiàn)營收224.8 億元，同增10.0%，歸母凈利潤26.9 億元，同增0.9%。看好公司在基本盤零售端的穩(wěn)健增長和整裝大家居賽道的卡位布局，維持買入評級。

支撐評級的要點

【資料圖】

多品類協(xié)同發(fā)展共驅(qū)收入業(yè)績穩(wěn)健增長。公司2022Q4 單季度營收同增2.8%至62.1 億元，業(yè)績同增26.4%至7.0 億元，業(yè)績逆勢高增。分產(chǎn)品看，衣柜方面公司推進(jìn)整家定制2.0 戰(zhàn)略，板材環(huán)保升級疊加線上線下聯(lián)動，多渠道多業(yè)態(tài)提高客戶轉(zhuǎn)化率，新套餐帶動客單值持續(xù)提升，全年衣柜營收同增19.3%至121.4 億元；廚柜營收71.7 億元，同降4.73%，公司積極推動零售整裝及集成灶業(yè)務(wù)，期間集成廚房模式新開店超170 家，合作裝企超4000 家（2021 年分別為超600 家/超3000 家）。木門（歐鉑尼）/衛(wèi)浴營收分別同增8.9%/4.6%至13.5/10.3 億元，維持高增長。分品牌看，歐派/歐鉑麗營收分別為188.1/18.4 億元，同比增加7.8%/29.1%，其中歐鉑麗品牌定位清晰，渠道擴(kuò)張（門店數(shù)+65 家至1054）并加碼直播、電商、綜藝等，品牌破圈拉動收入快速增長。綜合來看，在產(chǎn)品融合升級和渠道拓展下，公司多品類多品牌有望持續(xù)穩(wěn)健增長。

零售渠道延續(xù)高增，轉(zhuǎn)型整裝賽道見成效。全年零售渠道實現(xiàn)營收182.9億元，同增12.4%，公司持續(xù)賦能終端零售轉(zhuǎn)型整裝賽道，一體化解決方案和標(biāo)準(zhǔn)化流程提高客戶滿意度并降低轉(zhuǎn)型門檻，期末公司已啟動建設(shè)零售大家居102 家。此外，公司通過歐派整裝、鉑尼思整裝并進(jìn)拓展整裝渠道，未來有望持續(xù)貢獻(xiàn)增量。大宗渠道收入同降4.9%至34.9 億元，業(yè)務(wù)在嚴(yán)控風(fēng)險的基礎(chǔ)上向多品類多場景延伸。

盈利能力短暫承壓，期待后續(xù)改善。公司全年實現(xiàn)毛利率31.6%，基本與去年持平。疫情影響下期間費用投放的規(guī)模效應(yīng)未充分釋放，銷售/管理/研發(fā)費用率分別提升0.7/0.4/0.6pct 至7.5%/5.9%/5.0%，后續(xù)有望優(yōu)化。

看好公司多維度推進(jìn)大家居戰(zhàn)略，鞏固龍頭地位。零售端，公司龍頭優(yōu)勢明顯，持續(xù)推進(jìn)門店優(yōu)化升級、經(jīng)銷商賦能和品類融合，多渠道引流及客單值提升效果已得到驗證；整裝端，公司布局領(lǐng)先，綁定優(yōu)質(zhì)裝企資源，跑通整裝大家居模式，整合優(yōu)勢已然顯現(xiàn)且仍具較大成長空間。

未來看好公司零售大家居和整裝大家居雙輪驅(qū)動，市場份額不斷擴(kuò)張。

估值

當(dāng)期股本下，考慮到未來家居需求不確定性，我們下調(diào)2023 至2025 年EPS 至5.10/5.94/6.78 元；對應(yīng)PE 為23/19/17 倍。維持買入評級。

評級面臨的主要風(fēng)險

渠道擴(kuò)張不及預(yù)期，疫情后消費復(fù)蘇恢復(fù)不及預(yù)期，新品銷售不及預(yù)期。